2965.回避与防守

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A股2025年二季度市场整体涨跌不大，但过程较为波折，行业的差异也十分巨大，季度中市场关注的核心要点基本围绕着中美贸易摩擦以及我国的宏观经济需求展开。市场在季度初经历快速杀跌后，随着中美贸易缓和，逐步回暖。从行业的角度来看，表现也是结构性的，从风格角度来看，价值优于成长。

短期来看，国内经济仍存压力，房地产本身的复苏并不强劲，消费刺激政策初见成效，但对相应的产品价格产生了一定的压制，同时外需的前景也有合理担忧，考虑到关税带来的抢出口效应，三季度甚至下半年出口都会有所挑战。面临这样的短期前景，市场整体较为仍显谨慎的情绪就可以理解了。

基于这样的情况，经常会有朋友感到困惑，我为何不采取回避或者防守的策略？其实答案很简单，虽然短期宏观经济的压力有脉络可循，但我们也要意识到上述对于市场的悲观预期，很大程度上已经隐含在了股价之中，市场的短期波动是二阶段博弈决定的，只有事实的情况比市场隐含的悲观预期更差，回避或者防守的策略才是更优的，否则可能会出现经济虽然有所压力、但比市场预期的好，事前的回避和防守就弄巧成拙。市场先生的难以捉摸就是如此，解决这样困境的办法其实就是将时间拉长来考虑问题，让时间消除噪音。

二季度中大家关心的另外一件事情就是白酒行业的变化。这一轮白酒板块的快速下跌始于党政机关于厉行节约反对浪费条例的修订，结合当下白酒需求并不景气，市场对于白酒的长期需求再次产生了较为强烈的担忧。我们的看法是这样的，政府部门反对浪费是应有之义，但当下部分地方在落实政策时一刀切和层层加码的现象并不是政策的出发点，不会长期存在。政府部门的政务用酒缩减无疑会对白酒的总需求产生一定影响，但也要注意到其中结构性的差异是显著的。

具体到我们持仓较多的高端白酒，在中央长期的倡导下，高端白酒在政务中的占比已经较小，因此我们对于高端白酒长期的需求判断没有变化，商务需求是重要驱动力，仍与国民经济的活跃程度正相关。如若结合估值以及高端白酒品牌的稀缺性，我们仍然看好，这也是我们仍维持较高的高端白酒仓位的原因。我们同时也会关注库存等可能带来的短期巨大冲击。

回到组合来看，我们的标的变化不大，新增的一些尾部标的，大多是在各自领域内极具竞争力的企业，质地优良，价格低廉。从风险源的角度来看，与外需的摩擦关联度较低，但与整体经济仍呈现出了较大的相关性。更好的资产质量和高长期回报仍是我们选股的首要偏好，因为拉长来看，这类资产的标价更低，经过一段时间市场结构性的表现，更是如此。感谢大家的信任。愿成为你投资路上的好朋友。