EP125 兆易创新：NOR Flash涨价+DRAM代工采购暴增，野村看高321元

🔥【核心洞察】

• 目标价大幅上调：野村证券维持兆易创新（603986.SS）“买入”评级，将目标价从高位进一步上调至321元人民币，基于2026年预期每股收益4.02元及80倍目标市盈率（高于同业平均76倍），反映市场对更强盈利增长和新业务潜力的高预期。
• 毛利率显著扩张：2025年全年毛利率提升至40.2%（同比+2.2个百分点），4Q25单季毛利率更环比跳升4.2个百分点至44.9%，主要受利基型DRAM和SLC NAND价格上涨推动。
• NOR Flash开启新一轮涨价周期：预计2026年初NOR Flash价格进入上行周期，将带动全系列存储产品（NOR、SLC NAND、利基DRAM）实现量价协同效应，进一步提振盈利。
• 边缘AI突破+DRAM代工采购激增：子公司芯忆科技在AI智能手机、AI PC、机器人等边缘AI场景取得项目突破；2026年自有品牌DRAM代工采购预算从2025年的11.8亿元猛增至57.1亿元，预示未来强劲增长。
• 盈利预测大幅上修：野村将2026-27年营收预测上调3%-6%，净利润预测分别上调29%/19%，反映量价齐升的乐观预期。

🔍【章节索引】

一、业绩回顾与财务展望

• 2025年全年业绩：营收92亿元（同比+25.1%），净利润16.5亿元（同比+49.5%），毛利率40.2%（同比+2.2个百分点）。
• 4Q25单季亮点：毛利率环比增长4.2个百分点至44.9%，主要受利基型DRAM和SLC NAND价格上涨推动，盈利能力显著改善。
• 2026-2027年预期上调：
  营收预测上调3%-6%
  毛利率预测上调4.3个百分点/1.9个百分点
  净利润预测上调29%/19%

二、核心业务增长驱动

• 存储产品线全覆盖：兆易创新是中国领先的无晶圆半导体公司，核心产品包括NOR Flash、SLC NAND、利基型DRAM，以及32位通用MCU、智能人机界面传感器等，广泛覆盖消费电子、工业、通信、汽车等应用。
• NOR Flash价格上行周期：预计2026年初NOR Flash价格将进入新一轮涨价周期，推动全系列存储产品实现量价协同效应，成为2026年最核心的利润弹性来源。
• 边缘AI协同效应：子公司芯忆科技在AI智能手机、AI PC、机器人等边缘AI场景取得项目突破，有望打开新的增长空间。
• DRAM代工采购大幅增长：2026年自有品牌DRAM代工采购预算预计达57.1亿元人民币，相较于2025年的11.8亿元增长近4倍，预示着公司自有品牌DRAM业务将进入快速放量阶段。

三、估值与投资评级

• 评级：维持“买入”评级。
• 目标价：上调至321元人民币。
• 估值方法：基于2026年预期每股收益4.02元（原为3.28元），维持80倍目标市盈率（高于同业平均76倍），反映市场对更强劲盈利增长和新业务发展潜力的高预期。

四、主要风险因素

• 宏观经济与行业波动：全球半导体周期及下游需求存在不确定性。
• 供应链中断风险：晶圆代工、封测等环节可能受地缘政治或产能紧张影响。
• 人才流失风险：芯片设计行业竞争激烈，核心技术人员流失可能影响研发进度。
• 汇率风险：公司部分业务涉及海外，汇率波动可能影响财务表现。

五、ESG表现

• 2025年固体废物管控处置率和集中回收率均达100%，体现了公司在环境管理方面的良好实践。

⚠️【风险提示】

• NOR Flash涨价不及预期：若下游需求复苏弱于预期，NOR Flash价格上行周期可能推迟或幅度有限。
• DRAM业务拓展风险：代工采购预算大幅增长不代表实际销售能同步放量，需关注客户导入进度和市场竞争。
• 同业竞争加剧：国内外存储芯片厂商均在积极扩产，可能对价格和份额形成压力。